宏观经济影响下游需求 铜价弱势震荡

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  策略剖析

  2012年上半年铜价冲高回落,上涨的主要影响因素是中国货币政策预调微调、投资者对中国需求的良好预期、欧洲央行大规模再融资操作和美国经济持续复苏的影响,后期的下跌主要是受中国实际需求弱于预期、欧洲政治局势动荡和希腊退出欧元的可能性增大等影响。2012年下半年全球宏观经济前景依然黯淡,中国将会有更多宽松政策出台,但难改铜下游需求的萎缩,基于以上判断,我们认为下半年铜价弱势震荡是大概率事件,沪铜连三大致运行于45000-59000元/吨,伦铜连三对应6100-8200美元/吨。

  主要观点

  ? 欧洲经济经济前景堪忧

  ? 美国经济数据喜忧参半,尚未完全复苏

  ? 中国经济政策“稳增长”

  ? 精炼铜进口数量保持较快速度增长

  ? 中国下游需求偏弱

  ? 宏观经济前景的不确定性使得铜价下半年将进一步探底

第一部分:行情回顾

  一、 伦铜行情回顾

  图表 1:LME3月铜价走势

  数据来源:国都期货 博易大师

  回顾2012年上半年的铜价走势,可分为三个阶段:1月份,寄望于中国的需求,伦铜开始了一轮拉升,录得较大涨幅,“软逼仓”特征较为明显;2-4月份,铜价围绕着8500美元这条中轴线强势震荡,这主要是受中国货币政策预调微调、投资者对中国需求的良好预期、欧洲央行大规模再融资操作和美国经济持续复苏的影响,归纳下来就是货币政策宽松对铜价起到积极的支撑作用;4-6月份,铜价经历了两波下跌的过程,这主要是受到中国实际需求弱于预期、欧洲政治局势动荡和希腊退出欧元的可能性增大等影响,铜价大幅下跌后一度引发投资者对政策进一步刺激的预期,这使得铜价于6月份出现止跌走势,6月末的欧盟峰会峰回路转,更使铜价在上半年最后一个交易日出现了本年内最大的单日涨幅。

  二、沪铜行情回顾

  图表 2:沪铜日K线图

  数据来源:国都期货 博易大师

  中国2012年上半年宏观经济偏紧,房地产调控政策没有出现松动,铜下游需求表现出旺季不旺的特征,虽然沪铜伦铜相关性依然较强,但由于对国内的需求并不看好,沪铜的表现往往弱于伦铜。

第二部分:影响因素分析

  一、 宏观经济因素分析

  1、欧洲经济前景堪忧

  2012 年二季度欧元区综合PMI均值为46.2 ,此为2009 年2 季度以来最低,远低于2012 年一季度49.6 的水平(该季度欧元区GDP 环比增长率为0),欧元区二季度不断恶化的PMI,表明欧元区经济在二季度可能重新回到衰退区间。 在经济衰退过程中,欧债危机仍然难以平静。希腊一直在挑战市场的底线,6月22日当周,希腊大选结果令该国逃过一劫,并最终组建联合政府,暂缓了退欧风险;西班牙银行业危机能否得到有效控制,将在很大程度上影响到欧债危机解决的进程乃至欧元区的前景。所幸6月28-29日两天的欧盟峰会上,欧洲领导人就控制区内债务危机的措施达成协议,具体可分类为:银行业方面达成两大措施:ESM能直接参与银行业重组,解决了西班牙1000亿欧元银行业援助的紧急问题;设立一个统一的欧元区银行业监管机构,为银行业联盟这一长期措施创造条件。欧盟峰会的峰回路转使得市场对欧债危机的担忧有所减缓,但从整体来看,欧洲经济前景依然不佳,下半年欧债危机依然会对市场产生利空,而解决危机措施的出台会提振市场,我们认为,欧债危机对铜价的影响偏负面。

  图表 3 欧元区制造业PMI

    图表 4 欧元区投资者信心指数

  数据来源:国都期货 数据来源:国都期货

  2、美国经济依然处于缓慢复苏的过程中

  今年以来,美国的经济增长前景预测不断被调低,一季度美国经济随企业补库存过程的结束,GDP环比折年率降至1.9%。而且自3月开始,就业市场改善的步伐也显著放缓,新增非农就业人数已连续3个月下滑,消费以及制造业都显示疲态,但是房地产数据则再次回到复苏通道。美联储最近的议息会议上,在延长扭转操作和第三轮量化宽松(QE3)之间,美联储选择了较为稳妥的延长扭转(OT)措施。美联储短期内实施QE3的必要性较小,除非短期增长受到冲击超出预期。不过,美联储再次下调美国今明年增长预估,说明美联储仍将QE3作为刺激经济的备选方案。由于欧债危机的不断催化,美元指数继续走强将是大概率事件,但是未来美国经济依旧存在问题,其复苏之路并非一帆风顺。

  3、中国经济“稳”增长

  2012年5月,中国消费者物价指数(CPI)同比增速下降至3.0%,达到自2010年6月以来的最低点。同月,中国生产者物价指数(PPI)同比增速下降至-1.4%,这是自2012年3月以来的连续第3个月负增长。通货膨胀压力的下降为政策微调预留了空间,预计政策预调微调的主要领域还是在货币政策,下半年将呈现降准和降息交替进行的局面。

  经济先行指标PMI呈现下降趋势,PMI数据高于50,反映制造业活动总体扩张,低于50,则反映制造业活动萎缩。(官方的制造业的PMI数据包含面较广,国有大中型企业都纳入了采集范围之内;汇丰的PMI更多反映中小企业当前制造业的情况。)5月国内制造业PMI为50.4%,而汇丰PMI也显示5月终值为48.4。其中,订单及产出指数均跌破50。二季度以来,金属需求不旺是不争的事实,景气度依然较差,随着地方基础建设投资项目审批加快,加工企业补库存将拉动金属需求,下半年中国铜消费改善的可能性较大。

  图表 5 中国PPI和CPI

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    图表 6 中国制造业PMI和

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  二、 全球铜供需趋势

  国际铜业研究机构(ICSG)表示,2012 年一季度,全球精炼铜市场供应缺口为27.30 万吨,因中国需求强劲。今年前三个月,全球铜需求同比增长9%,但精炼铜产量增幅仅有4%。铜需求增长的部分主要来自中国,这一全球头号铜消费国。在其他地区,欧盟、日本和美国这三个重要铜消费地区的需求也下滑。今年一季度欧洲铜消费量下滑9%,日本下滑6%,而美国仅小幅增加1%。ICSG 表示,全球精炼铜产出增幅达4%亦受中国拉动,中国一季度精炼铜产量增幅达9%。此外,非洲精炼铜产量增长12%,印度和日本的产量分别增加7%和3%。从历史情形来看,全球产量已经处在历史较高水平,长期来看产量变化并不明显。

  图表 7 2011年以来国际铜研究组织(ICSG)公布的铜供需数据

 

月份 过剩/缺口

当月 年初至今

2011年3月 -13.4 -27.3

2011年2月 -11 -13.9

2012年1月 -2.9 -2.9

2011年12月 4.1 -35.8

2011年11月 -11.9 -38.2

2011年10月 -8.2 -29.6

2011年9月 -1.3 -17

2011年8月 -4.5 -16.1

2011年7月 1.8 -11.8

2011年6月 -4.2 -13

2011年5月 -8 -14.6

2011年4月 -3.6 -6.9

2011年3月 -1.8 -3.3

2011年1月 -2 -6

 

  数据来源:国都期货 备注:正值代表供应过剩;负值代表供应短缺

  三、 中国铜供需分析

  由于中国工业增速逐月回落,下游终端消费行业一度出现萎缩,但精炼铜消费没有下降。数据显示,中国表观消费与国内精铜产量均保持较高增长。结合1-5 月份的精炼铜累计产量和出口量数据看到,2012 年1-5 月中国精炼铜表观消费较去年同期上升31.47%,至385.28万吨。从分项数据来看,产量、进口、出口量均增长。

  2012年1-5月,全国精炼铜的产量达237.80万吨,同比增长8.10 %。虽然连续两月小幅下滑,目前精炼铜产量仍维持在高位。从往年季节性看,下半年精炼铜产量总体呈现上升趋势,除了2008年当年金融危机铜价大幅下滑,国内企业大幅去库存,9-10月产量大幅下滑,预计未来几个月国内精炼铜产量仍将维持高位

  2012年1-5月份精炼铜累计进口163.19万吨,同比上涨80.23%,累计出口15.71万吨,创历史新高。中国强劲的需求导致从今年2月份开始,沪铜较伦铜出现升水,从而鼓励了进口的活跃。1-5月份中国进口精炼铜单月均进口32.64万吨,去年月均进口精炼铜则仅23.63万吨。,其中5月份的进口量为30.20万吨,同比增加102.36%,进口量的强劲主要得益于中国大规模的基础建设和二季度国储局的增储行为。以占消费主导的电力部门为例,1至5月份中国电力电缆产出就同比增长了41.3%。出口方面由于在5月初江铜国际贸易公司称,中国大型铜冶炼和贸易公司已达成共识,将在未来两个月内加大向LME注册仓库交仓力度,出口“足够”数量的电解铜。之后LME亚洲铜库存连续上升,最新数据显示亚洲铜库存较5月最低值时增加了79500吨。年初以来沪伦比值长时间倒挂,最大亏损在4000元/吨以上。冶炼企业为减少进口铜精矿和国内销售电解铜带来的大额亏损,选择加工手册项下的出口贸易模式来缓解亏损压力。而铜出口也可以平衡国际市场现铜的供需,以修复国内外价差水平。另外大量进口铜滞压保税库,转口贸易需求的增加也是推升精铜出口数据高企的动力。近期有消息称,国内电解铜出口征收的3%的关税将取消,之前也有传言3%的关税将改为增加值部分。无论哪种改变方式,若后期能得到落实,则有助于冶炼企业在沪伦比值倒挂时期“两条腿走路”,高出口量可能再现。

  图表 8 中国精炼铜产量

    图表 9 精炼铜进口量

  数据来源:国都期货 数据来源:国都期货

  代表中小企业风向标的汇丰制造业采购经理人指数六月预览值降至48.1,创七个月新低,中国物流与采购联合会的制造业采购经理人指数也连续下降,制造业前景堪忧,对于铜的需求起到抑制作用。虽然政府按照预调微调节奏加码政策刺激力度的可能性进一步加大,但铜下游需求的增速正在逐渐放慢,刺激性政策难改铜下游需求疲弱的趋势。2012年5月份全国变压器产量1.32亿千伏安,较3月份增长10.47%;1-5月产量为5.45亿千伏安,同比增长2.86%,增长速度放缓。从环比来看,2012年前5月变压器产量平稳增长但增量很小。5月份电线电缆产量3,317,869.87千米,增长8.81%,1-5月份累计产量14,273,768.74千米,累计同比10.36%,自去年9月份开始,电力电缆增速出现明显回落。空调前四个月只有2月份保持正增长,这更多是得益于春节因素,其余三个月都是维持下降趋势,降幅最高的为26%,最低的也有百分之三点多。

  图表 10 中国铜消费结构

    图表 11 中国空调产量

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  图表 12 中国电力电缆产量

    图表 13 中国变压器产量

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   四、 沪铜伦铜比价及进口盈亏分析

  前5个月,两市比价一直维持较低水平使得进口持续亏损,这是限制进口量继续增加的一个重要原因。而1月底和5月初两市比价维持在7.1附近使得转口贸易有利可图,国内精炼铜出口量持续大幅流出,3月、4月和5月精炼铜出口量保持在历史较高水平,5月份甚至创出历史新高,我们认为在国内铜消费没有得太多多改善,且融资铜社会库存库存有松动可能,下半年铜出口量仍有可能保持在较高的水平。

  图表 14铜进口盈亏

     图表 15 沪伦比值

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  五、 现货市场

  上半年中国和伦敦铜现货市场发生较大的转变,5月份之前,受部分资金操控铜库存和注销仓单的影响,伦敦铜现货升水稳步上行,一度冲高至150美元以上,同期,长江有色铜现货整体较为疲软,大部分时间处于贴水状态,这主要是由于国内铜需求不足,巨大的铜社会库存压制铜现货,但在5月份两市比价大幅走低的背景下,国内铜出口量加大,国内铜现货抛压缓解,长江有色铜现货走势相对抗跌,转变为升水状态,而伦敦铜交割量加大使得伦敦铜现货抛压加重,欧债问题进一步深化也使得部分操控铜库存和注销仓单的资金弃仓而逃,伦敦铜现货升水幅度大幅萎缩,甚至在6月份转变为贴水状态。

  图表 16 沪铜升贴水

    图表 17 伦铜升贴水

  数据来源:国都期货 数据来源:国都期货

  六、 库存分析

  上半年,上海期货交易所和伦敦金属交易所铜库存走势分化较为明显,前两个月,上海铜库存延续此前增加的态势,但3月份之后这便转为持续下降,这主要是由于2011年底中国铜进口量持续猛增,但国内消费并未有太多改善,这使得大量铜滞留保税区,而较高的铜价吸引部分库存流入到交易所,但进入到3月份之后,传统消费旺季及较低的比价促使铜库存转移到伦敦亚洲交割仓库,上海铜库存便转入下降格局,考虑到下半年融资铜社会库存有松动可能,且两市比价回升,我们认为下半年上海铜库存继续保持在历史较高水平的可能性较大,进一步大幅下降的可能性不大;伦敦铜库存走势主要跟中国有关,中国3-5月份出口量持续增加使得伦敦铜库存下降势头逐渐放缓,终于在6月份开始大幅回升,而从注销仓单的走势,我们能更清晰的认识到这一点,库存下降动能不足。

  图表 18 LME铜库存

    图表 19 上期所铜库存

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  就LME分地区铜库存走势来看,欧洲地区和美洲地区铜库存延续持续下降的格局,上半年美洲地区和欧洲地区铜库存分别下降约12万吨和3.2万吨,亚洲地区铜库存自上半年低点增加约5万吨,2011年底中国强劲的进口使得亚洲地区铜库存几乎消耗殆尽,大量铜库存从美洲地区开始转移到亚洲地区,而3-5月份中国较高的出口量也使得亚洲地区铜库存快速增加,欧洲由于现货市场较为紧张,部分消费商直接从交割仓库拿货使得库存不断走低,还需要说明的是4月20日伦敦铜巨量注销仓单也使得大量铜库存从交易所仓库移出。

第四部分 行情展望

  一、 技术分析

  图表 20:LME3月铜价走势

  数据来源:国都期货 博易大师

  从沪铜连三周K线走势来看,中线下跌格局运行较为平稳,大致上是沿着10日均线震荡下跌,同时,我们也发现中线转弱时的重要点位63000成为上半年的重要阻力,铜价始终未能突破该点位,而2011年10月份形成的阶段性底部区域50000-52000也形成强劲的支撑,若铜价有效击穿该区域,那么下方实际支撑大概在45000附近。因此,我们认为下半年乐观点看铜价大致运行于49000-60000之间,悲观点下限要下移至45000。

  二、 行情总结与展望

  上半年铜价整体呈现冲高回落的走势,1月的上涨和2-3月份的强势震荡主要是受全球各央行执行宽松货币政策的提振,比如:欧洲再融资操作、中国央行预调微调及美联储扭曲操作等,投资者对中国传统消费旺季的良好预期也对铜价起到推动作用,而4-6月份铜价下跌主要是受到投资者对中国需求良好预期落空和欧债问题进一步深化的影响,亦或者说全球经济增速下行拖累铜需求,而欧债问题进一步深化打压欧元。就下半年影响铜价的主要因素来看,我们认为主要有以下两点看点,一是经济下行导致铜需求继续走弱,中国精炼铜进口动力不足,出口保持较高水平打压铜价;二是欧债问题仍在进一步深化的背景下,欧洲可能会继续执行宽松货币政策,中国政府可能也会进一步宽松,美联储QE3也存在一定的可能性;我们认为下半年铜价弱势震荡是大概率事件,沪铜连三大致运行于45000-59000元/吨,伦铜连三对应6100-8200美元/吨。

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  国都期货 徐力

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